卞正的模型约束与现场验证，深度解析与探讨

卞正的“模型约束”与“现场验证”强调了在理论模型与实际场景之间的紧密联系，他提出的“模型约束”指的是在构建理论模型时，必须考虑到实际情况的限制和约束条件，以确保模型的准确性和实用性，而“现场验证”则强调在实际环境中对模型进行验证和测试，以检验模型的适应性和有效性，这种结合理论与实践的方法有助于确保模型的可靠性和实际应用的效果。

在波动与机遇交织的市场中，如何构建可持续的投资体系？汇添富基金经理卞正给出的答案是：将严谨的财务模型与深度的实地调研相结合，形成“模型约束”与“现场验证”双轮驱动的决策框架。

这套方法不追求短期行情的极致捕捉，而是致力于在企业成长的长周期中，通过系统化、纪律化的方式，持续积累可复制的超额收益。在当下市场步入关键点位、投资者既担心市场波动，又害怕错过机遇之际，这样一种理性而接地气的投资风格，或许提供了一种不一样的解题思路。

汇添富民营新动力股票近一年业绩数据来自2025年基金三季报，截至2025.9.30，历史表现不代表未来。汇添富均衡精选六个月持有混合A近三年同类排名前10%，银河、国泰海通双五星评级☆☆☆☆☆汇添富均衡精选六个月持有混合A同时被国泰海通基金业绩评价报告（截至2025.10.31）、银河证券基金评级结果（截至2025.9.30）列为过去三年五星基金，基金排名来自国泰海通基金业绩评价报告，具体排名为246/2611，同类为强股混合型基金，截至2025.10.31。卞正管理的基金业绩表现如下：自2022/2/21开始管理汇添富民营新动力股票，基金2020-2025年上半年各年业绩和基准分别为(%)：48.44/27.86、16.32/10.5、-21.36/-19.45、-3.11/-6.7、0.42/4.2、8.68/6.22。自2023/6/14开始管理汇添富均衡精选六个月持有混合A，基金2021-09-17成立以来截止2025年上半年各年业绩和基准分别为(%)：2.9/-0.26、-13.63/-11.84、-13.04/-6.91、16.14/12.36、9.64/4.15。自2022/9/2开始管理汇添富全球汽车产业升级混合（QDII），基金自2022-09-02成立以来截止2025年上半年各年业绩和基准分别为(%)：-6.04/-12.38、20.7/-6.56、3.39/-3.66、15.21/4.61。汇添富均衡潜力优选混合成立于2025.6.20，截至2025年三季度末不满6个月，尚无可披露业绩。数据来源：基金定期报告，截至2025.6.30。基金历史表现不代表未来。

作为清华大学工学学士与管理学硕士，卞正身上有一种严谨与理性。

在成为基金经理之前，卞正拥有长达6年的研究员积淀，且覆盖的都是“硬骨头”：从汽车、新能源、有色金属到军工、半导体 。这些行业是过去几年A股结构性行情的核心，也是波动剧烈的领域。正是这种在制造业一线的长期摸爬滚打，让他对中国产业的底层逻辑有了颗粒度极细的认知。

卞正戏称自己不是很擅长大的行情，这与他投资风格的“纪律美学”有关。低换手率、不实时盯盘、强财务模型、动态调研日志、清晰的目标市值区间……这位工科出身的基金经理，用一种近似工程管理的方式，建立了一套追求长期可复制超额收益的投资体系。

如果把投资比作求解一道复杂的函数题，卞正不博弈那个瞬间的极值点（景气度），他求解的是企业穿越周期所积累下来的那片成长的“定积分”（面积）。

卞正从研究员时代起，就开始搭建自己的财务模型，一路迭代到如今的V6.0版本，Excel表格结构里清晰呈现出：收入端拆分、成本结构、现金流、估值带宽、资本开支、盈利能力……这些枯燥的数字被“标准化”地装入同一个评价体系。

这套系统不仅仅是数据容器，更像是他投资思维的“外挂大脑”。基础数据自动化抓取，而更关键的非标数据，那些来自调研一线的碎片信息，则由手工补录。模型构建了一个严密的“预期-现实”闭环：每一个变量的微调，不仅折射出管理层的战术动作，更隐含着行业供需曲线的位移，甚至宏观利率环境对企业资产负债表的穿透影响。

日积月累的复利效应逐渐显现，对卞正来说，随着模型的标准化、模块化、深度化程度不断提升，认知的边际成本正逐步下降。

在卞正的决策归因中，50%的权重交给这套冷酷的财务模型，以此确立估值的安全边际；另外50%则留给对产业演进、管理层格局的定性判断，以此捕捉阿尔法。这是他投研逻辑的底座，也是其投资风格“可回溯、可证伪、可迭代”的根源。

财务模型构建了卞正投资体系的骨架，而血肉的填充，则靠双脚丈量。对于工科出身的卞正来说，模型提供的是“假设”，而现场提供的是“验证”。

卞正坚持“没去过的公司，不太会买”，因为只有置身于物理现场，数据的噪点才会被过滤。他曾提到，走进一家工厂，从门卫的反应、车间的排产节奏，甚至员工在电梯里的交谈状态，都能映射出这家企业的精气神。有的企业报表华丽，但现场等级森严、暮气沉沉；有的企业虽然处于投入期利润微薄，但技术氛围像大学实验室一样狂热。这种“现场感”，是修正V6.0模型中“增长率”参数最敏感的探针。

在这种高强度的调研中，他试图寻找三类稀缺的“变量”：

一是专注的“幸存者偏差”。A股3000多家上市公司，卞正的第一道筛子就是“主业是否分散”。在制造业，唯有极度的专注才能在红海中构建成本或技术壁垒。

二是逆周期的战略定力。他偏爱那些敢在行业低谷期大举扩张产能或研发投入的管理层。这种逆人性的决策背后，往往意味着企业家对产业终局有着超越市场的洞察。

三是甚至有些笨拙的勤奋。在调研中，他会关注那些常年住在工厂、心无旁骛打磨产品的60后、70后实控人。在资本运作盛行的当下，这种“工匠式的迟钝”反而是一种护城河。

正是基于“模型约束”与“现场验证”的双重机制，卞正形成了一种独特的“左侧猎人”风格。

在这个充满叙事泡沫与估值膨胀的时代，真正靠近企业，靠近现金流、产线与人，反而是一种“慢下来”的逆势之举。而在卞正的体系中，那些不在热搜榜上的公司，反而更有可能穿越时间的考验，最终沉淀出一份稳健、复利的“成长积分”。

对于工科思维的卞正而言，风控不是一句口号，而是一个关于概率与期望值的工程学问题。他清楚，在这个充满随机性的非线性系统中，预测市场短期涨跌是徒劳的，唯有通过组合结构的鲁棒性与纪律的刚性，才能为收益装上“安全气囊”。

卞正跟踪的股票池，每季度进行动态更新，行业覆盖制造、消费、医药、TMT、资源等板块。他极为看重组合与基准的关系。在他看来，基准不仅仅是业绩比较的及格线，更是市场平均资金结构的投影。他会精细地拆解宽基指数的行业构成，以此作为自己组合构建的“锚”。他的超额收益，是建立在对基准风格与行业偏离度的精确控制之上的，而非通过极端的偏离去博取好运。

卞正也将投资大师们历史上的经典组合作为“他山之石”，用来与自己做校准，并在这个过程中，不断修正自己对均衡的理解。

卞正追求的是，无论风从哪个象限吹来，组合都能保持重心的稳定。这种组合的稳定性，也让他持股的长期主义得以落地。

如果说均衡配置是静态的防御，那么“市值箱体管理”则是卞正动态的战术纪律。

在卞正的V6.0模型中，每一家入池的公司都有两条清晰的刻度线：“下行市值线”与“上行市值线”，这两条线是他对抗人性贪婪与恐惧的锚点。

在买入端，他执行的是逆向加仓纪律。当一家优质公司的股价跌穿“下行市值线”时，市场通常充满了恐慌的噪音。此时，只要财务模型与实地调研确认公司的长期逻辑未变，卞正会将其视为市场馈赠的“错误定价”，不仅不慌，反而会按部就班地逆向加仓。

更难的是卖出端。在躁动的市场情绪中，股价突破“上行市值线”是常态。面对不断上涨的K线，人性的本能是幻想“还能再涨”。但卞正的工科纪律要求他必须做出反应：一旦股价短期透支了未来的成长空间，触碰到了估值天花板，他会果断执行减仓或止盈。这种看似“卖飞”的操作，实则是为了锁定利润，避免在随后的均值回归中回吐收益。

卞正常说自己赚不到高潮的钱。他更倾向于“在被忽视时靠近”，再“在市场重估时退出”，既不高估自己对周期点位的预测能力，也不贪恋涨势中的最后一杯酒。

卞正版本的“稳健成长”不是消除风险，而是用系统去驯服风险；不是拒绝波动，而是在波动中构建可持续的超额。

卞正不刻意追逐热点，也不躲避波动，而是通过标准化的财务模型、动态更新的调研体系、基于估值锚点的纪律执行，将市场的不确定性转化为长期可复制的超额收益，并构建能承受各种行情的组合结构。这种方法论背后，是对概率、分布、风险与认知边界的清醒理解。

在最新的季报中，卞正依旧延续了这一套“理性+常识”的体系。他没有盲目拥抱AI，也不固守旧有结构，而是持续挖掘估值出清后的产业反转（如化工、快递）、景气再起的新周期（如模拟电子、被动元件）、以及政策尾声下的结构性成长（如医疗设备）。

更重要的是，他对未来方向的布局已悄然展开：国产替代的自主可控、全球化扩张的新国货、平价新能源时代的产业升级、AI硬件链的消费创新、老龄化与性价比消费的结构性机会——这些，都是长坡厚雪下的“成长积分”。

而在他的组合管理中，无论是行业权重的平衡、估值区间的纪律，还是对同行组合的学习与吸收，卞正都在构建一种“组合内生韧性”的体系。这种体系，也许在高潮时并不最耀眼，但在风起时最为沉稳，在回撤中最有底气，在周期终点最能兑现。他相信：长期主义不是一句口号，而是一个不断用认知修正系统、用纪律管理情绪的过程。

因为他相信，最终穿越周期的，不是预判高低点的精准，而是组合自身的韧性与投资方法论自洽。

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